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Le analisi mensili di Crédit Agricole Asset Management SGR sullo scenario macroeconomico mondiale illustrate per aree geografiche Dicembre 2008 |
Lo scenario macro non muta e continua a mostrare segnali negativi, nel percorso indicato ormai da mesi dagli indicatori anticipativi, come ad esempio gli indici di fiducia delle imprese o i nuovi ordini all’industria. La prima stima di una contrazione dello 0.3% del PIL americano nel terzo trimestre è stata successivamente rivista al ribasso ad un -0.5%. Al contempo, il National Bureau of Economic Research ha recentemente indicato nel dicembre 2007 il probabile picco di attività economica e l’inizio della nuova fase recessiva. Nell’ultimo mese, i dati più preoccupanti sono giunti dal rapporto sull’occupazione: nel mese di novembre, la perdita di posti di lavoro ha raggiunto le 533.000 unità, ben al di sopra dei 335.000 attesi in media dagli economisti. Al contempo le revisioni dei dati riferiti ai mesi di ottobre e settembre hanno cumulato 200.000 unità aggiuntive rispetto alle prime stime. Il confronto con la storia vede gli ultimi tre mesi tra i peggiori dalla recessione del 1973-1975, in termini di dimensione e rapidità della perdita di posti di lavoro: per il solo settore dei servizi, particolarmente colpito dalla crisi finanziaria, si tratta addirittura di un record negativo assoluto. Il deterioramento dei livelli occupazionali aumenta i rischi di una revisione al ribasso dei consumi, vero e proprio motore della crescita americana, con un 70% circa di peso nel PIL. Le famiglie americane, del resto, stanno già reagendo agli effetti ricchezza negativi, provenienti sia dal mercato immobiliare che da quelli finanziari, con un comprensibile aumento del proprio tasso di risparmio, un fenomeno che andrà probabilmente proseguendo anche nel corso dei prossimi mesi. Sul versante delle imprese, è la componente degli investimenti a risultare oggetto di una revisione al ribasso, più in termini di capacità utilizzata che in termini di beni d’uso durevole e scorte, entrambi già ridotti a livelli prudenziali.
La risposta della Fed alla crisi, come abbiamo già evidenziato negli ultimi mesi, è ormai passata dal prezzo al volume della liquidità. I tassi sono ormai a livelli prossimi a zero, e quindi la Fed è passata all’allentamento di tipo quantitativo, più che raddoppiando la dimensione del proprio bilancio. Con queste manovre la Fed ha risollevato le esigenze di liquidità delle banche USA, nonché di quelle globali, per il tramite delle linee di swap aperte con tutte le altre principali banche centrali. La liquidità e gli interventi diretti di sostegno ad alcuni vitali segmenti di mercato monetario o finanziario hanno migliorato sensibilmente la condizione degli intermediari finanziari, ma il meccanismo di trasmissione del credito a famiglie e imprese ne ha beneficiato solo parzialmente. In considerazione sia del peggioramento del quadro macroeconomico che del permanere di condizioni di credito limitato, assume una particolare rilevanza l’annuncio di consistenti misure di sostegno fiscale al mondo non finanziario. E’ questa la risposta diretta più efficace e necessaria per ridurre l’impatto della crisi finanziaria sull’economia reale nel corso del 2009. |
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Azioni: Favorevoli |
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Obbligazioni: Non favorevoli |
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Valuta: Favorevoli |
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| In Europa, il PIL è in territorio negativo da ormai due trimestri e gli indicatori puntano ad un terzo trimestre consecutivo di recessione. Uno sguardo ai principali paesi dell’area vede una condizione diffusa di rientro dell’attività: contrattosi il forte supporto tedesco, il trimestre scorso ha visto anche la Spagna scendere in territorio negativo, dopo aver fatto registrare tassi di crescita importanti. Il PMI e l’IFO, in particolare, entrambi tra i più rilevanti indicatori di fiducia delle imprese, rendono probabile una contrazione di attività in dicembre superiore a quelle fin qui registrate. La risposta delle autorità monetarie alla crisi è puntualmente giunta, con un taglio consistente di 75 b.p che porta l’allentamento complessivo cumulato in soli due mesi a ben 175 b.p. Le valutazioni espresse da Trichet in conferenza stampa e le successive dichiarazioni di altri esponenti della banca centrale, indicano che le prossime manovre risulteranno probabilmente più graduali in termini di misura degli allentamenti, salvo modifiche al ribasso significative delle stime di crescita per il 2009. Pertanto ci attendiamo altri 50 b.p. di taglio complessivo nel corso dei prossimi tre mesi, con un target dei tassi ufficiali, al momento, del 2%. Il consistente allentamento monetario si è reso possibile anche grazie al rientro dell’inflazione che sta rapidamente decelerando dal 4% dei picchi estivi. A novembre l’indice d’inflazione dell’area euro è sceso al 3.2% e le nostre attese puntano ad un’ulteriore decelerazione al di sotto dei target del 2% della BCE, in media nel corso del prossimo anno. Gli effetti base degli attuali prezzi del petrolio puntano ad un minimo per l’inflazione intorno all’estate prossima, con conseguenti spazi di discesa dei prezzi per tutto il primo semestre del 2009. |
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Azioni: Neutrali |
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Obbligazioni: Favorevoli |
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Valuta: Non Favorevoli |
| Il PIL nipponico si è contratto dello 0.1% nel terzo trimestre, dopo una discesa dello 0.9% nel secondo trimestre. In linea al trend globale, la debole performance dell’export ha provocato un forte rientro degli investimenti (-1.7%), mentre il debole rimbalzo dei consumi (+0.3%) sembra legato come nel recente caso europeo, all’effetto di sostegno proveniente dalle forze deflazionistiche generate dal rientro del prezzo del petrolio. Con l’indice d’inflazione complessiva allo 0.2% e con l’inflazione “core” sostanzialmente a zero, il Giappone affronta nuovamente il rischio deflazionistico, che la banca centrale è tornata a contrastare con tutte le sue forze, abbassando ulteriormente i tassi di riferimento ad appena 0.3%. |
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Azioni: Non Favorevoli |
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Obbligazioni: Non Favorevoli |
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Valuta: Neutrali |
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| L’ultimo mese ha visto mercati azionari toccare nuovi minimi, sulla falsariga di quanto accaduto ai rendimenti obbligazionari. Nelle ultime settimane si è infine materializzato un rimbalzo tecnico, sebbene di misura solo parziale, con una conseguente stabilizzazione dei corsi a livelli non lontani da quelli di inizio novembre. I fattori trainanti permangono le indicazioni relative alle risposte di politica fiscale alla crisi più che i dati macroeconomici, peraltro particolarmente negativi proprio in queste ultime settimane di recupero. Le valutazioni sono attraenti guardando alla storia non troppo lontana, ma i fattori tecnici sfavorevoli alla ricostruzione di un trend di rialzo duraturo sono ancora tutti presenti: tra questi, la necessità da parte di molti investitori di ridurre la leva d’impiego, un rientro solo parziale degli squilibri dei mercati monetari, nonché il permanere degli spread di credito a livelli molto elevati. Il differenziale di performance tra i principali indici europei e nordamericani è andato stabilizzandosi nelle ultime settimane, segno anch’esso di un generale atteggiamento difensivo che aumenta le correlazioni tra aree geografiche. Alla luce di queste considerazioni, un atteggiamento cauto e difensivo trova molti razionali, sebbene un recupero tecnico di breve respiro sia ora meno improbabile, alla luce delle profonde correzioni di quest’ultimo trimestre. |
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I mercati obbligazionari hanno fatto segnare nuovi minimi di rendimento a lungo termine nel corso dell’ultimo mese, per poi tornare a correggere e a stabilizzarsi parzialmente in queste prime sedute di dicembre. La discesa dei rendimenti decennali del bund nell’area del 3% si è accompagnata ad un appiattimento della pendenza della curva, per effetto della stabilizzazione dei rendimenti a due anni nell’area 2%. La volatilità dell’azionario e l’elevata avversione al rischio che ancora continua a caratterizzare i mercati finanziari favorisce l’asset class governativa, e soprattutto le aree “core” rispetto a quelle periferiche, che soffrono un ulteriore allargamento del differenziale verso il bund tedesco.
Il decennale americano, dopo essere nuovamente sceso al di sotto dei rendimenti del bund tedesco, ha ampliato il differenziale con l’Europa, scendendo a minimi attuali di poco al di sopra del 2.5%. Pertanto, il movimento più rapido e violento messo a segno negli USA dal segmento a lungo termine ha contribuito a un fortissimo appiattimento della curva, con il differenziale 2-10 anni sceso da 255 b.p. di un mese fa agli attuali 180 b.p. Il credito, dal canto suo, soffre ancora della scarsa liquidità del mercato secondario, sebbene i volumi di nuove emissioni sia non finanziarie che finanziarie, queste ultime soprattutto sotto forma di titoli garantiti dallo stato, siano tornati a crescere sensibilmente: pesano ancora sul settore l’elevato premio per la volatilità e per la liquidità. |
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| previsione di Crédit Agricole Asset Management SGR |
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USA
